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央行学者谈人民币贬值对降杠杆的作用


近期,人民币对美元汇率连创新低,引起了市场的普遍关注,对未来人民币贬值的预期也愈发强烈。笔者认为,若从战略的视角来分析和判断的话,担忧人民币汇率会长期贬值简直是杞人忧天。因为,中国的宏观经济基本面、“十三五”规划及其一系列相关政策的影响力都摆在那里,人民币不存在长期贬值的空间。当前的人民币短期贬值,正好可以为金融业降杠杆提供适宜环境。

抑资产泡沫

要降金融业杠杆

抑制资产泡沫、防范金融风险已经成了我国经济金融工作的主要任务。而抑制资产泡沫,首当其冲还是要致力于金融业降杠杆,防风险。因为金融业本质上就是一个高杠杆行业,无论是商业银行或者投资银行,都具有比普通工商企业更高的财务杠杆比率,即高资产负债率。这是由金融企业经营产品的特性决定的。

与金融机构的高杠杆相对应的是金融产品的高杠杆化。期货、期权等场内衍生品采用保证金交易的方式,而通过工程技术创造出来的柜台交易品种如信用违约掉期、利率违约掉期、股票违约掉期等具有更高的杠杆化比率,而且这些柜台交易品种价格不透明,不接受监管机构监管,对手违约也同样风险巨大。

高杠杆化致使金融机构财务报表的内在脆弱性很高,一旦资产价格逆转,就要对资产进行减值;而资产减值一旦超过安全边界,金融机构就会面临破产的风险。比如美国的AIG、“两房”、雷曼兄弟等。杠杆化使得美国整个金融体系对于系统性风险的抵抗能力变得非常脆弱,金融业相对于实体经济增长明显膨胀过度。所以,从2009年开始,美国金融业开始了艰难并痛苦的降杠杆化过程。而金融降杠杆就是针对过往金融杠杆化所带来的金融机构脆弱性和过度发育的一种矫正和修复,就如同“挤脓包”,是一个特别痛苦的过程。

我国这几年的严酷现状是在金融业加杠杆。在间接融资占比过高的情况下,银行作为间接融资的主要中介,在完成信用转换的同时,也将全社会大部分债务违约风险积累在自己身上。除了目前直接存在于银行体系中的近百万亿元贷款外,其资产负债表外的理财产品所隐藏的风险也不容忽视。而银行体系所累积的这种社会债务风险,在危害自身安全的同时,对社会整体经济降杠杆也形成制约。更有甚者,借助不断加杠杆所带来的畸形高回报,大量资本从实体经济流向金融业,导致银行、保险、信托、基金、券商等机构互相联手,通过一些资本运作平台,大肆轮炒上市公司股权、炒卖优质实体企业。特别是今年上半年,随着股市和楼市回暖,部分银行和互联网金融平台又开始放大配资杠杆,特别是从股票的“场外配资”,到房产市场的“首付贷”,再到“私募基金+P2P”,P2P网贷似乎成了万能的“资金泵”,可以与任何的金融产品和资金需求对接。

P2P网贷被冠以“普惠金融”,金融“脱媒”的同时,却被戴上“高杠杆”的帽子。而金融市场各类违规配资加杠杆的异常敏感,却对市场产生了助涨杀跌、推波助澜的作用,风险极大。银行、保险、证券、信托、基金、投行等业务边界在逐步模糊,行业跨界以及“穿透式”经营势不可挡,资金通道正在逐步打通,一个重要的金融事件或金融现象,就会导致其风险的传递瞬间蔓延开来,这就严重威胁着我国金融稳定乃至整体经济的健康发展。

鉴于此,包括金融业在内的整个企业降杠杆就势在必行。

人民币贬值为降杠杆

提供适宜环境

8月上旬,中共中央政治局召开会议在部署下半年经济工作时要求,要坚定不移推进供给侧结构性改革,全面落实“三去一降一补”五大重点任务,抑制资产泡沫,严防企业资金脱实向虚。这充分表明,企业降杠杆已经成为当前一项重要任务。

10月中旬国务院成立包括央行在内的降杠杆工作部际联席会议制度就显示了政府降杠杆的决心。同时,央行也表示,为了积极稳妥实现降杠杆的目标,货币政策还是应该做到松紧适度。保持灵活适度,适时预调微调,为降杠杆营造适宜的货币政策环境。

在人民币已经正式纳入特别提款权(SDR)之后,人民币汇率对美元的价值中枢又有所下移,这就是市场所说的人民币贬值压力。而此轮贬值,不论是否与特朗普当选美国总统后美元指数的快速上涨密切相关,还是市场对美联储12月加息的预期趋于一致,但总体上都是外汇市场供求决定的结果,我们应当遵从这一市场规律。不过,这一结果和趋势,也正好为我们实现金融业降杠杆提供了一个良好的市场环境。因为人民币贬值导致外汇占款下降,而外汇占款下降又会引致货币供应量减少以及货币市场利率上升,进而促使加杠杆融资成本上升,最终达到降杠杆的目的。


根据最新公布的金融数据,M1和M2之间的剪刀差已经连续3个月收窄,并且可能持续收窄下去。货币网数据还显示,10月份,反映短期资金成本的隔夜和7天期质押式回购加权平均利率均升至逾一年半高位。可见,降杠杆已经初见成效。接下来,我们可以借助这样的趋势,顺势而为,在不断加快人民币汇率市场化改革、减少对外汇市场干预、不断增强人民币汇率弹性的同时,充分发挥公开市场操作(OMO)功能,通过常规逆回购火力全开以及MLF的及时续作和扩充进行“缩短放长”操作,从而在保证市场流动性处于紧平衡状态的同时,有节奏地提高短端资金价格,抬高杠杆融资成本,以实现金融业降杠杆。

同时,金融机构应当积极响应政策号召,主动通过资产证券化、市场化债转股等措施降杠杆。还要加强宏观审慎管理与金融监管体制改革。近期“一行三会”等出台一系列关于MPA体系改革以及银行委外、理财产品、资管、影子银行、P2P、众筹等新政,反映出管理层正在朝着加强穿透式监管、实质重于形式、加强风险资本监管、限制影子银行扩张、防范无序违约等降杠杆的目标推进。加强宏观审慎管理与金融监管体制改革,一定能在加强金融综合监管、确保金融机构平稳降杠杆方面起到重要的体制机制作用,也一定能够守住不发生系统性区域性金融风险的底线。
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